“削峰填谷”维持资金平稳 债市多空博弈延续震荡

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　　进入3月第二周，央行公开市场操作由周初净回笼转为小幅净投放，市场对“政策收紧”的担忧逐步缓和。机构普遍认为，当前央行的操作仍以削峰填谷为主，宽松基调未变。债市受通胀预期、供给压力与政策预期交织影响，短期内料延续震荡格局。

　　回笼显力度

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　　3月2日至3月6日，公开市场操作的量级与节奏成为市场焦点，整体呈现出“投放缩量、到期量大”的特点，净回笼力度显著加大，成为市场情绪波动的核心诱因。

　　具体来看，全周逆回购投放1616亿元、到期1.53万亿元，净回笼1.36万亿元；3月6日，3个月期买断式逆回购投放量达8000亿元，但到期规模高达1万亿元，最终净回笼2000亿元，叠加2月买卖国债操作缩量，多因素叠加，一度引发了市场对流动性收紧的讨论。

　　“此次大规模净回笼引发市场广泛探讨，核心争议集中在央行操作‘是否意味着货币政策基调转向收紧’。”一位券商交易员告诉记者，“个人认为，此次净回笼的本质是‘削峰填谷’的常规操作，并非政策收紧信号，无需过度解读。”

　　值得一提的是，近期公开市场的操作节奏明显有所缓和。3月9日，央行开展了485亿元7天期逆回购操作，对冲到期量1350亿元，净回笼865亿元；3月10日，央行开展了7天期逆回购操作395亿元，对冲到期规模343亿元，实现净投放52亿元。

　　来自中邮证券的研究观点认为，全年降准降息还有空间。就时间节点来看，3月存在降准窗口，降息窗口可能后延至年中附近，此次净回笼属于短期流动性调节，不会改变货币政策适度宽松的整体取向。

　　债市遇震荡

　　受央行净回笼操作及政策预期分歧影响，此前债市整体呈现出“震荡为主、结构分化”的特征，长端利率横盘纠结，短端表现相对占优，多空博弈氛围浓厚。

　　“现阶段，配置盘头寸富裕，对债券存在较强的托底支持，但其买债行为存在合意区间，利率继续下探需要非银接力。以基金为代表的非银交易力量目前情绪并不积极，若无外部更多利多因素触发，我们认为推动利率下行形成趋势行情的难度较大。”首席经济学家明明称。

　　“节后债市处于‘配置盘托底、交易盘博弈’的平衡状态中，不同期限、不同品种表现分化明显，结构性机会远大于趋势性机会。”华创证券固收首席分析师周冠南说。

　　在研究所固收首席分析师徐亮看来，地缘风险导致的市场风险偏好下降确实有概率促使利率脉冲下行至1.75%左右，但3月政府债的供给压力正逐步显现，叠加通胀预期回升，后续10年期国债收益率大概率会围绕1.8%中枢震荡。

　　可以看到，近期，在市场通胀预期抬升，且此前“弱通胀+宽货币”逻辑受到挑战的情况下，超长端债券（久期最长、对利率预期最敏感）成为各机构抛售的重灾区。

　　中央国债登记结算有限责任公司提供的数据显示，截至3月9日收盘，银行间利率债市场收益率整体上行。举例来看，中债国债收益率曲线3M期限上行2BP至1.26%；2年期收益率跳涨2BP至1.36%；10年期收益率上探2BP至1.81%。

　　博弈料持续

　　当前债市处于多空因素交织的关键节点，利多与利空因素相互博弈，后续走势仍需关注政策落地节奏、经济基本面变化及外部环境扰动。

　　具体就利多因素分析，当前主要集中在货币政策宽松空间、经济基本面偏弱及避险情绪三方面。首先，货币政策仍有宽松空间。方面认为，基于财政安排总量基本持平的考虑，目前社融下行趋势相对确定，就历史经验看，“稳财政”年份通常会对应更积极的货币政策，总量型工具运用值得期待，并将为债市提供支撑。

　　其次，经济基本面偏弱，同样能为债市表现营造良好环境。固收首席分析师杨业伟表示，2026年的经济增长目标体现了管理层稳中求进、留有余地的政策思路，经济目标反映出经济潜在增速正处于平缓下移的阶段，在财政政策与化债资金未出现明显增量的情况下，这将在一定程度上打开无风险利率的下行空间。

　　再者，地缘冲突带来的避险情绪不容小觑。不论是亚太地区重要股指经历巨震，还是国际大宗商品价格飙升，全球通胀预期大幅走强，避险资产迎来利多逻辑，目前市场中的资金虽未大规模撤离至避险资产，但避险情绪为债市后期表现打造了“友好”的市场环境。

　　至于利空因素，短期来看，主要集中在机构配置边际变化及政策落地存在不确定性等方面。

　　尤其就机构配置行为的边际变化分析，根据券商测算，2026年1月至3月，大型银行在二级市场对中长债的配置行为经历了“1月超买、2月缓买、3月不买”的阶段，表征年初抢配渐进尾声，且随着一级市场供给的加速，大型银行料逐渐回归二级市场长债卖盘的角色。此外，临近季末营收结算时点，银行操作可能转向止盈，减持中长债的诉求有所上升，这将对长端利率形成压力。

　　“政策落地节奏的不确定性，也将增加债市波动。”前述交易员说，“例如，央行中长期资金‘慢回笼’操作的边际变化，可能引发市场对流动性边际收紧的担忧，加剧债市震荡。”

　　多空因素，券商普遍认为，后续债市仍将维持震荡格局，难以形成单边行情，需重点关注政策落地、通胀变化及机构行为等核心变量，债市整体料呈现“震荡磨底、结构分化”的特征。

　　“在没有增量利好的状态下，长端利率可能处于‘下不动’的状态，能够打破利率下界的核心变量或是降息落地。”上述交易员表示，“落脚至布局策略，箱体思维可能依旧奏效，当10年期国债收益率步入1.83%至1.85%区间时，可考虑追加高弹性品种，拔高久期；当10年期国债收益率下探至1.75%至1.77%区间后，可优先考虑止盈长债并观望，用‘杠杆+票息’策略作为过渡，3月中旬可尝试‘短+长/超长’的哑铃策略，兼顾通胀升温与降息可能。”

（文章来源：经济参考报）